?變相加息

　　央行同時(shí)上調(diào)公開市場逆回購以及常備借貸便利(SLF)各期限利率。次日，央行公告稱暫不開展逆回購操作。這被市場解讀為“變相加息”。

　　“加息”和暫停逆回購都是回籠資金、去杠桿的舉措，業(yè)內(nèi)人士指出，敏感的債市、樓市以及股市可能受此影響，更有甚者認(rèn)為，這代表了貨幣政策的“全面收緊”。

　　對(duì)此，央視評(píng)價(jià)稱，這次央行“出手”的對(duì)象，是存在于銀行等金融機(jī)構(gòu)之間的貨幣市場，而不是直接影響公眾和實(shí)體企業(yè)的存貸款領(lǐng)域。也就是說，這次上調(diào)的是央行給金融機(jī)構(gòu)提供資金時(shí)收取的利率，并沒有上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率。所以這次上調(diào)不等于加息。

　　三個(gè)借貸工具的使用構(gòu)成“變相加息”

　　春節(jié)長假前后央行動(dòng)作不斷。節(jié)前央行剛調(diào)升了中期借貸便利(MLF)利率，而節(jié)后首日，又同時(shí)上調(diào)公開市場逆回購以及常備借貸便利(SLF)各期限利率，被市場解讀為“變相加息”。

　　中國人民大學(xué)財(cái)政金融學(xué)院副院長趙錫軍對(duì)新京報(bào)記者介紹，所謂變相加息，體現(xiàn)在三個(gè)借貸工具的使用上，一個(gè)是春節(jié)前的中期借貸便利(MLF)，春節(jié)以后又動(dòng)用了兩個(gè)工具，一個(gè)是常備借貸便利(SLF),加上逆回購。

　　相對(duì)的，傳統(tǒng)加息則是存貸款利率的增加。

　　“與傳統(tǒng)加息相比，變相加息對(duì)金融市場的影響要弱，但方向性出現(xiàn)了調(diào)整?！鄙虾ＷC券首席分析師付少琪告訴新京報(bào)記者。

　　為何要“變相加息”?有分析認(rèn)為“變相加息”是由于跟進(jìn)美聯(lián)儲(chǔ)加息(防止資金流出)、防通脹等因素考慮，大部分機(jī)構(gòu)則認(rèn)為，主要是央行借此進(jìn)一步降杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)的考慮。

　　有銀行人士用“激進(jìn)”來形容近年來一些城商行表外業(yè)務(wù)的擴(kuò)張。據(jù)央行發(fā)布的《中國金融穩(wěn)定報(bào)告(2016)》，截至2015年末，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)表外業(yè)務(wù)(含委托貸款)余額82.36萬億元，比上年末增加16.2萬億元，增長24.48%。表外資產(chǎn)規(guī)模相當(dāng)于表內(nèi)總資產(chǎn)規(guī)模的42.41%，比上年末提高3.07%。

　　去年“寶萬之爭”一個(gè)主要資金來源就是銀行的表外資產(chǎn)。“在這種情況下，不少資金進(jìn)入了資產(chǎn)領(lǐng)域而沒有進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)?！壁w錫軍解釋，而“加息”帶來的資金成本的提高，就會(huì)令商業(yè)銀行低成本的擴(kuò)張模式受到遏制，“不得不考慮風(fēng)險(xiǎn)的約束”。

　　貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)鞘袀杏绊憽安恍　?/p>

　　“過去我們主要是處在偏寬松貨幣政策的周期內(nèi)，是不是意味著過去的寬松結(jié)束了?短期來看，在中性穩(wěn)健的基礎(chǔ)上，未來可能會(huì)偏緊。”上海證券首席分析師付少琪的這個(gè)看法也與多數(shù)機(jī)構(gòu)一致，認(rèn)為貨幣政策已轉(zhuǎn)向收緊。

　　我國的貨幣政策曾經(jīng)歷多次轉(zhuǎn)向，大致可以分為幾個(gè)階段：

　　一是2008年開始，隨著金融危機(jī)的蔓延，我國也在當(dāng)年貨幣政策進(jìn)入了寬松區(qū)間，以此刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展;二是隨著危機(jī)的過去，開始從全面寬松向中性貨幣政策的逐漸回歸。

　　2015年，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對(duì)貨幣政策定調(diào)依然是穩(wěn)健，并稱穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度。不過隨著2015年6月以來央行的三次“雙降”，有分析認(rèn)為，央行的貨幣政策轉(zhuǎn)向全面寬松。

　　如果真的從“寬松”走到了加息周期，在黃金錢包首席研究員肖磊看來，這對(duì)金融市場的影響“不小”。

　　“一些資產(chǎn)是被低估的，那么加息就是介入的很好機(jī)會(huì)，如果一些資產(chǎn)本身高估了很多，那加息就有可能會(huì)導(dǎo)致持續(xù)下跌。”肖磊解釋。有機(jī)構(gòu)認(rèn)為，有潛在下跌風(fēng)險(xiǎn)的就包括三四線房地產(chǎn)和一些高估的股票。

　　新華社定調(diào)稱，中國新的貨幣政策框架體系正在成形，穩(wěn)健的貨幣政策“更加中性”。

　　【樓市】

　　春節(jié)成交遇冷 房價(jià)會(huì)進(jìn)一步下跌?

　　央行上調(diào)利率，市場認(rèn)為樓市或受較大沖擊。

　　新年以來，全國樓市整體遇冷。

　　據(jù)中國指數(shù)研究院監(jiān)測的30個(gè)城市，年前一周成交量總體保持同比下降態(tài)勢，但一二線城市分化：其中，一線城市同比下降52.0%，其中北京成交面積環(huán)比下降了57.5%;二線城市同比下降7.3%，三線城市同比則上升了7.9%。

　　一線城市房價(jià)依然不低。上海統(tǒng)計(jì)局周六公布數(shù)據(jù)，盡管調(diào)控措施不斷加碼，去年內(nèi)環(huán)線以內(nèi)新房均價(jià)仍然達(dá)到了87547元。

　　北京方面，記者昨日走訪了位于崇文門的部分中介店面。鏈家一位中介告訴記者，總體來看，成交量上保持了年前自“9·30”新政以來偏冷的態(tài)勢，但也有少數(shù)業(yè)主試水調(diào)高房價(jià)。例如國瑞城中區(qū)的一套一居的房子，年前從600萬出頭調(diào)整到了665萬，調(diào)價(jià)幅度近10%。

　　此外，麥田一位中介稱，也有著急出手的業(yè)主調(diào)低房價(jià)，一套房136平米賣1190萬，每平米8.75萬，低于每平米10萬以上的片區(qū)行情。

　　這也令張女士在內(nèi)的潛在購房者糾結(jié)：雖然調(diào)控政策不斷，但是多數(shù)房源“居高不下”?！岸址靠隙ㄓ薪祪r(jià)的，但是擔(dān)心中介藏著不賣?！睆埮空f。

　　付少琪告訴新京報(bào)記者，實(shí)際上房地產(chǎn)市場在加息周期中也有表現(xiàn)優(yōu)異的時(shí)候。比如2006、2007年處在加息周期，但房地產(chǎn)市場表現(xiàn)也是“非?；鸨?。不過與當(dāng)下不同的是，“當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)情況和投資增速非常高，這是抵御住加息壓力的很重要的一個(gè)因素。”

　　“信貸是影響短期房價(jià)的最重要因素”，中原地產(chǎn)分析師張大偉認(rèn)為，房價(jià)走勢主要是看資金價(jià)格和是否“認(rèn)房又認(rèn)貸”，考慮到北京等城市一些銀行已經(jīng)實(shí)行了“認(rèn)房又認(rèn)貸”，資金價(jià)格就成了影響價(jià)格的主要推手。

　　【黃金】

　　迎階段性投資機(jī)遇

　　黃金錢包首席研究員肖磊告訴新京報(bào)記者，在中性略偏緊的環(huán)境下，投資者可以把黃金當(dāng)作保值增值的工具之一。

　　雞年春節(jié)，北京黃金市場銷售火爆。據(jù)中新社，僅北京菜百公司總銷售額就突破2億元人民幣，同比上升11%;而工商銀行的一份數(shù)據(jù)顯示，其貴金屬客戶總數(shù)在2016年初超過2900萬。

　　“由于目前房產(chǎn)和股市受到緊縮的影響會(huì)比較明顯，資金可能會(huì)再次尋找比如固定收益類的產(chǎn)品，另外黃金價(jià)格受國際市場的影響較大，對(duì)國內(nèi)緊縮并不敏感。”肖磊指出，“更主要的是，緊縮的其中一個(gè)原因就是通脹預(yù)期走高，而黃金受歡迎的程度跟通脹預(yù)期往往成正比?！?/p>

　　“從更長遠(yuǎn)的角度講，資金成本只能是越來越低，階段性投資可以參考利率周期，但長線投資主要還得判斷資產(chǎn)本身的價(jià)值?！毙だ谥赋觥?/p>

　　【股市】

　　藍(lán)籌股或受挫 很難看見牛市

　　付少琪對(duì)記者表示，“變相加息”會(huì)通過兩個(gè)途徑影響股市：一是資金面上，股市里面有相當(dāng)多的拆借資金，這些錢的成本提高;二是以藍(lán)籌股為主的分紅回報(bào)為主的個(gè)股投資。

　　“藍(lán)籌股投資價(jià)值會(huì)有所降低，周五第一個(gè)交易日，藍(lán)籌股出現(xiàn)了一定的下跌，這個(gè)跟貨幣政策有一定關(guān)聯(lián)，因?yàn)樗{(lán)籌股本身成長性比較低，主要是在分紅回報(bào)，參考市場利率，類似于債券?！备渡夔鹘忉?。

　　付少琪指出，“變相加息”對(duì)樓市、債市等市場影響會(huì)更明顯，股市相對(duì)弱一些。

　　“總體來看，股市不會(huì)有逆周期太過的表現(xiàn)。”他表示，“加息周期，我們很難看到一個(gè)牛市;而降息周期則很有可能是利好股市，如2014年降息之后，股市也是出現(xiàn)了一波行情。”

　　【債券】

　　交易員：“上半年不用干了”

　　央行上調(diào)公開市場利率，機(jī)構(gòu)對(duì)未來流動(dòng)性收緊的預(yù)期，讓國債期貨價(jià)格反應(yīng)劇烈。2月3日，在央行上調(diào)利率操作公布后，國債期貨市場大跌，盤中一度跌破1%，截至收盤，十年期主力合約T1706報(bào)93.495，跌0.982%，五年期主力合約1703報(bào)98.745，跌0.22%。

　　面對(duì)這種壓力，甚至有債券交易員在朋友圈中評(píng)論，“上半年不用干了?！?/p>

　　北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院金融系副主任呂隨啟告訴新京報(bào)記者，“債券市場就像一個(gè)水池，流動(dòng)性就是注入水池的水，如果流動(dòng)性收緊，水量減少，那水池的水位必然下降，也就是債券的價(jià)格會(huì)下降?！?/p>

　　對(duì)于此次央行變相“加息”對(duì)債券市場的影響，中信證券首席固收研究員明明稱，“政策利率上調(diào)將使得市場-基準(zhǔn)利率利差收窄，基準(zhǔn)利率的引導(dǎo)作用進(jìn)一步加強(qiáng)，中短期政策利率的全面上調(diào)也意味著長端利率會(huì)被繼續(xù)推升。”債市整體將呈現(xiàn)持續(xù)波動(dòng)且振幅擴(kuò)大的態(tài)勢。

　　方正證券宏觀分析師楊為敩團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，債券市場在節(jié)后的利空可能會(huì)發(fā)酵。節(jié)后大量資金到期后，央行可能還會(huì)在公開市場操作上進(jìn)一步收緊，以控制當(dāng)前金融風(fēng)險(xiǎn)及通脹風(fēng)險(xiǎn)，這可能會(huì)引致收益率的進(jìn)一步上行，因此，債市遠(yuǎn)未到抄底時(shí)機(jī)，降久期降杠桿仍然必要，類現(xiàn)金資產(chǎn)可以適度配置。

　　【私募】

　　私募從業(yè)者“看好資金流向股市”

　　廣州萬隆認(rèn)為，在消息面上，外圍全球股市普跌;央行全線上調(diào)逆回購中標(biāo)利率，變相“加息”。加之，原本過節(jié)期間沒有重大利好，資金的回流就不可能一蹴而就，多種因素使得消息面整體偏空，自然使盤面低迷。不過，雖然短期央行去杠桿的意圖明顯，但縱觀全年，大盤仍有企穩(wěn)震蕩向上的可能。

　　興業(yè)證券策略團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，節(jié)后現(xiàn)金回流將為銀行間提供流動(dòng)性，雖然央行也將在公開市場對(duì)沖式回籠，但短期內(nèi)整體流動(dòng)性環(huán)境將趨于穩(wěn)定;新一批IPO募資規(guī)模繼續(xù)下滑。節(jié)前一周的反彈，指數(shù)雖然上漲但參與度不高，成交量縮至低位，隨著節(jié)后投資者參與“紅包行情”的積極性提升，將推動(dòng)行情繼續(xù)。

　　而上海一家私募負(fù)責(zé)人則告訴新京報(bào)記者，“在債券市場走熊，房地產(chǎn)泡沫被調(diào)控的情況下，股市實(shí)際上處于投資洼地，我認(rèn)為下半年資金回流A股市場的可能性較大。”

　　【趨勢】

　　經(jīng)濟(jì)基本面或不支持全面收緊

　　對(duì)于央行是否進(jìn)入加息周期，市場存在一定分歧。

　　“一個(gè)基本判斷是經(jīng)濟(jì)增速是上行還是下行階段?！崩钛咐鬃奶岢觥６ツ闓DP全年報(bào)6.7——已是近年連續(xù)探底，李迅雷認(rèn)為，今年核心要點(diǎn)是守住“穩(wěn)增長”和“防風(fēng)險(xiǎn)”的兩條底線，而連續(xù)加息會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫的破滅，觸發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

　　部分業(yè)內(nèi)人士看來，房價(jià)就是存在“資產(chǎn)泡沫”的領(lǐng)域之一。李迅雷拿今年的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的說法表示，會(huì)議提出了要“去杠桿”，但未提到“去泡沫”。

　　“現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是比較慢的，但相對(duì)表現(xiàn)是比較脆弱的，在這種背景下要去真正的加息基本是不可能的?！壁w錫軍持類似觀點(diǎn)。

　　付少琪指出，節(jié)前投放了大量的資金，一周超萬億的凈投放，在節(jié)后就到了正回購的周期，暫停逆回購是正常的操作之一，未來整個(gè)資金鏈不會(huì)太緊。

　　不過，多位業(yè)內(nèi)人士同意，央行未來雖然將堅(jiān)持中性穩(wěn)健的貨幣政策，但在部分時(shí)段略微偏緊，依據(jù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展情況，更加“審慎”。

　　【投資策略】

　　投資優(yōu)先考慮黃金

　　在貨幣政策收緊的背景下，方正證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家任澤平認(rèn)為，加息周期推薦黃金和股市結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，利空房地產(chǎn)、部分商品和債券。

　　任澤平團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，展望2017年，預(yù)計(jì)年中經(jīng)濟(jì)將在需求側(cè)二次探底，但供給出清，呈“新5%比舊8%好”現(xiàn)象。政策從穩(wěn)增長轉(zhuǎn)向防風(fēng)險(xiǎn)和促改革。股市從水牛轉(zhuǎn)向業(yè)績牛，沒有指數(shù)級(jí)機(jī)會(huì)，但結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)比較多，圍繞業(yè)績和改革兩大主線展開。債市去杠桿，2季度前后可能有交易性機(jī)會(huì)。房價(jià)將調(diào)整到2017年底-2018年。人民幣短期企穩(wěn)但仍然高估。美元回調(diào)利好黃金。

　　“而在加息周期下，我們對(duì)大類資產(chǎn)的推薦順序是：黃金>股市中的業(yè)績和改革受益板塊>供給出清的商品>現(xiàn)金>債券>房地產(chǎn)鏈上的周期品>房地產(chǎn)?！?/p>

　　【評(píng)論】

　　提利率助穩(wěn)匯“大利好”

　　春節(jié)后第一個(gè)工作日，央行就“擼起袖子加油干”，一口氣提升了逆回購和SLF(常備借貸便利)利率。尤其是SLF隔夜利率，一次上調(diào)35個(gè)基點(diǎn)，讓各界頗感意外。

　　央行“變相加息”當(dāng)然有諸多復(fù)雜考量因素，例如中國經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)緩中趨穩(wěn)、穩(wěn)中向好的態(tài)勢，市場對(duì)經(jīng)濟(jì)探底的擔(dān)憂逐漸緩解;抑制資產(chǎn)泡沫;推動(dòng)金融去杠桿;防止可能出現(xiàn)通貨膨脹等等。

　　但筆者認(rèn)為，央行“加息”主要意圖還是在穩(wěn)定人民幣匯率，2017年中國經(jīng)濟(jì)最大風(fēng)險(xiǎn)來源于外部，即美聯(lián)儲(chǔ)加息所導(dǎo)致包括我國在內(nèi)的新興經(jīng)濟(jì)國家的資本大量外流，只要把牢人民幣匯率這一2017年中國經(jīng)濟(jì)“定盤星”，從短期看，對(duì)房市、股市、債市、大宗商品價(jià)格等存在一定的“利空”，但長期來看卻是“穩(wěn)中求進(jìn)”的“利好”。

　　從去年以來，美國非農(nóng)就業(yè)等數(shù)據(jù)使得美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期一再升溫，舊金山聯(lián)儲(chǔ)主席Williams在上周五稱，今年加息三次是“合理的猜測”，稱有部分依據(jù)支持今年3月加息，所有FOMC會(huì)議都有可能采取行動(dòng)。美聯(lián)儲(chǔ)鐵桿鴿派高官CharlesEvans也稱，不排除今年三次加息的可能，并且預(yù)計(jì)美國會(huì)加快經(jīng)濟(jì)增長。

　　美元加息可能會(huì)引發(fā)國際資本向美國流動(dòng)，導(dǎo)致資本流出國的貨幣金融混亂，如出現(xiàn)被動(dòng)加息、貨幣緊縮等，干擾其正常經(jīng)濟(jì)運(yùn)行及經(jīng)濟(jì)增長，一些外匯儲(chǔ)備不足的國家可能發(fā)生債務(wù)危機(jī)。因而，美聯(lián)儲(chǔ)日益高漲的加息預(yù)期對(duì)中國外匯政策、貨幣政策構(gòu)成不小的挑戰(zhàn)。

　　實(shí)際上，對(duì)于資本外流導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備下降，央行早就未雨綢繆。央行采取了一系列“寬進(jìn)嚴(yán)出”的政策。

　　最近一段時(shí)間，為了保持適度的流動(dòng)性，央行投放的流動(dòng)性規(guī)模很大(即“放水”)，有可能對(duì)人民幣匯率產(chǎn)生一定的壓力，央行給市場利率適度“加息”，相當(dāng)于提升了人民幣的內(nèi)在價(jià)值，有助于穩(wěn)定內(nèi)外利差，減緩資本外流，從而實(shí)現(xiàn)人民幣匯率的短期穩(wěn)定。

　　央行“加息式放水”后，輿論普遍對(duì)房市、股市、債市等持“悲觀”態(tài)度，甚至做出了“地產(chǎn)凜冬將至”“商品高處不勝寒”等預(yù)測。但我們看待問題的眼光應(yīng)放更長遠(yuǎn)一些、放更寬廣些，美聯(lián)儲(chǔ)加息帶來的金融風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，才是2017年最需要防范的、也是最為重要的風(fēng)險(xiǎn)?！皟A巢之下，豈有完卵”?在這個(gè)意義上，股市、房市、債市眼前的“小利空”要比以后的大波動(dòng)好得多。兩害相權(quán)取其輕，只要外匯儲(chǔ)備保住了，人民幣匯率這個(gè)2017年中國經(jīng)濟(jì)的“定盤星”把牢了，就是最大的“利好”。這也是央行未雨綢繆進(jìn)行“加息式放水”的初衷。